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中國建筑:被低估的行業龍頭

陳夢妤   文章類別:產業經濟

  大藍籌中國建筑本周三盤后發布公告,1—11月,公司新簽合同10,757億元,同比增長28.1%;新開工面積為2.32億平方米,同比增長38.4%。
  盡管背負著2009年最大一單IPO、501億元融資額的盛名,以及今年前11個月新簽合同超萬億元,上月末拿下總額達271億元的多個項目等耀眼業績,中國建筑上市四年來的股價表現卻始終不盡如人意,已從6.68元的首日收盤價跌至目前的3.39元。
  然而,在東方證券分析師劉維華看來,中國建筑是一只被低估行業龍頭股。
  四年估值下行
  記者了解到,自上市以來,中國建筑的估值不斷下行,動態PE已從2010年初的18倍下降至目前的5倍(動態PB則從2010年初的1.7倍下降至目前的0.7倍),低于建筑行業的PE均值。“扣除中海外、中建國際的市值,當前市場給予中國建筑國內剩余資產(主要是八大工程局)的估值已從2010年初的870億元下降到130億元,2013年的PE僅1.3倍。”劉維華指出。
  劉維華認為,中國建筑被低估是因為市場偏好差異,A股市場并不偏好配置大市值藍籌股。此外,中國建筑子公司眾多,由于僅公布合并報表,除中海外、中建國際外,市場無法知悉其他八大工程局核心子公司的運營情況。也就是說,除了中國建筑總部層面的業績外,市場缺乏對其核心建筑資產的了解,以至于目前市場對股價過度修正,從而低估了中國建筑的整體價值。

  被“埋藏”的實力
  據劉維華介紹,其實八大工程局(下稱工程局)的基本面情況沒有如市值反映般那么差,其整體運營質量和拿單能力均優于同行業其他企業。
  劉維華指出,第一,在凈利率水平相近的情況下,工程局的資產周轉率較高。2012年,工程局的整體ROA(資產收益率)約3%,明顯高于行業的1.9%。其中,工程局的整體凈利率為1.9%,與行業的2.0%接近;總資產周轉率為1.6,高于行業的0.9,也高于其他建筑央企,如中國中鐵為0.9,中國鐵建為1.1,中國交建為0.7,中國水電為0.7。第二,工程局對客戶的墊資程度,低于大多數建筑央企及行業平均水平。中國建筑應收賬款占收入比重的30.1%,雖高于中國水電的29.5%,但低于中國中鐵的36.9%、中國鐵建的30.3%、中國交建的32.6%,以及中國中冶的37.9%,并明顯低于行業均值40%。第三,工程局的新簽訂單能力優于行業平均水平,2009—2012年年均新簽訂單復合增速為32%。其中,一局至八局的增速分別為51.4%、39.1%、60.1%、10.0%、38.1%、39.5%、42.0%、39.7%,而建筑行業在這期間的新簽訂單復合增速均值是19%。
  “2012年工程局的平均凈利率為1.9%,與行業均值2.0%基本相當,其中二局、三局、八局的凈利率接近行業均值,四局、五局、七局高于行業均值,而一局、六局較低。另外,四局、五局、七局的凈利率較高,居于工程局前列,主要是因為這幾家子公司的基建投資業務比重較高,盈利能力強。”劉維華就工程局的ROA強調。
  他還指出,工程局與其他建筑央企在房建業務的競爭最為激烈,前者的毛利率低至7%—8%,但因管理費用率較其他建筑央企低約2個百分點,所以工程局的平均凈利率仍與中國中鐵、中國鐵建相近。
  受益改革紅利持續釋放
  “現階段還有國家在IPO、優先股方面的種種改革措施,中國建筑這只個股不可能一直處于低位。”長期持有中國建筑股票的投資者于明直言,“盡管中國建筑已經是一家管理不錯的央企,但仍有很大的提升空間。”
  劉維華表示,在保證“管資”的前提下,引入市場化競爭機制是深化國企改革的主流方向,具體措施包括精簡行政機構、推出股權激勵、發行優先股等。在國企改革方面,中國建筑將走在眾多央企的前列。該公司已于上半年推出了股權激勵計劃,明確了未來10年的業績增長考核目標。記者了解到,該限制性股票激勵計劃的行權和解鎖條件均為前一財年的ROE(凈資產收益率)不低于14%,凈利潤增速不低于10%。
  “若成功發行優先股,中國建筑的發展資金瓶頸問題將得到解決。中國建筑目前的資產負債率為79.55%,而80%是國資委劃定的央企考核成績紅線,這使得中國建筑的舉債融資能力受限。不過,只要優先股的發行利率在15.5%以下,我們這些普通股股東就將受益。”于明說。
  東方證券還在研報中指出,從中長期看,低毛利率、競爭激烈的傳統房建市場增長空間有限,目前中國建筑正向投資商和房地產開發商業務轉型,可為其未來業績穩健增長做好鋪墊。2015年,預計中國建筑基建及房地產開發業務的收入增速在20%以上,而傳統的房建業務收入增長或放緩至15%。2013—2015年,中國建筑的歸母凈利潤年均復合增速預計為17.8%,高于中國水電的16.8%、中國中鐵的14%、中國鐵建的11.7%、中國交建的5.9%以及上海建工的11.2%。
  “由于業務轉型需要,中國建筑未來資金需求較大,多元化的股權融資渠道將利于其投資業務發展。另外,國企改革深化及優先股發行等均有望成為中國建筑未來股價提升的催化劑。”劉維華總結道。
 



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